Les stocks d’argent hors sol semblent stables malgré des déficits persistants, car les stocks déclarés ne représentent qu’une part limitée, dépendante de la méthodologie utilisée, d’une offre mondiale d’argent beaucoup plus importante et largement non observable.
Introduction
Les stocks d’argent hors sol constituent l’un des indicateurs les plus fréquemment cités sur le marché des métaux précieux. Ils représentent les réserves accumulées disponibles en dehors des mines — le stock dans lequel le marché peut puiser pour compenser les déficits.
À première vue, ces stocks semblent faciles à mesurer : une quantité déterminée d’argent conservée dans des coffres, sur des places boursières et dans des produits financiers. Cependant, une analyse plus approfondie révèle que cette notion est beaucoup plus complexe.
Au fil du temps, tant la définition que la méthodologie de mesure des stocks d’argent hors sol ont considérablement évolué. Par conséquent, les comparaisons historiques peuvent être trompeuses et certaines tendances apparentes peuvent refléter des changements dans les méthodes de reporting plutôt que des changements dans la réalité physique.
L’objectif de cet article est d’analyser l’évolution des stocks d’argent hors sol au fil du temps et d’expliquer comment les changements méthodologiques influencent l’interprétation de ces chiffres.
Ce que représentent réellement les « stocks d’argent hors sol »
Les stocks d’argent hors sol désignent la quantité totale d’argent déjà extraite et qui reste disponible sous une forme ou une autre. Cependant, la totalité de cet argent n’est ni visible ni mesurable.
Selon le cadre méthodologique du World Silver Survey, les stocks hors sol « identifiables » comprennent uniquement les réserves qui sont transparentes, déclarées et traçables à partir des données du marché.
Ils comprennent généralement :
• les stocks des places boursières (COMEX, Shanghai Futures Exchange) ;
• les avoirs conservés dans les coffres des dépositaires, principalement à Londres ;
• les avoirs des ETF / ETP adossés à de l’argent physique ;
• les avoirs institutionnels en lingots déclarés.
Dans le même temps, une part importante de l’argent mondial est exclue de ces chiffres :
• les pièces d’investissement et les petits lingots détenus par les particuliers ;
• les lingots détenus à titre privé dans des coffres non transparents ;
• l’argent utilisé dans l’industrie ;
• les bijoux et l’argenterie.
Cette distinction est fondamentale. Ce que l’on appelle communément les « stocks hors sol » ne représente en réalité que la fraction visible d’un stock mondial beaucoup plus important et largement non déclaré.
Un changement méthodologique majeur après 2019
L’une des évolutions les plus importantes — et souvent négligées — dans l’analyse du marché de l’argent est intervenue autour de 2019–2020.
Avant 2020, le World Silver Survey publiait les « stocks identifiables de lingots d’argent hors sol » (identifiable above-ground silver bullion stocks), en utilisant une définition plus étroite principalement axée sur les avoirs spécifiquement détenus sous forme de lingots.
Selon cette méthodologie, les stocks déclarés étaient nettement plus élevés :
• ~1 808,4 Moz en 2014
• ~2 178 Moz en 2015
• ~2 514 Moz en 2016
• ~2 523 Moz en 2017
• ~2 457,5 Moz en 2018
À partir de 2020, la méthodologie a été modifiée pour adopter la catégorie des « stocks d’argent hors sol identifiables » (identifiable above-ground silver stocks), avec un périmètre et un cadre de classification révisés.
Selon cette nouvelle méthodologie, les stocks déclarés apparaissent structurellement plus faibles :
• ~1 102,8 Moz en 2014
• ~632,5 Moz en 2015
• ~678,7 Moz en 2016
• ~1 349,9 Moz en 2017
• ~1 431,6 Moz en 2018
• ~1 479,4 Moz en 2019
• ~1 476 Moz en 2020
Ce changement reflète non seulement une redéfinition du périmètre, mais également des différences dans la disponibilité et la classification des données, notamment concernant les stocks détenus sur les places boursières et les avoirs privés.
Cette évolution ne signifie pas qu’une quantité importante d’argent physique a soudainement disparu. Elle traduit plutôt une redéfinition de ce qui est comptabilisé et de la manière dont ces stocks sont mesurés.
Par conséquent, comparer directement les données antérieures et postérieures à 2020 sans ajustement conduit à des conclusions erronées concernant l’évolution des stocks à long terme.
L’évolution des stocks visibles
En utilisant la méthodologie postérieure à 2020, une image plus claire se dessine.
Entre 2020 et 2024, les stocks d’argent hors sol identifiables montrent une baisse modérée, mais non spectaculaire :
• un pic autour de ~1 700 Moz en 2020 ;
• une baisse à environ ~1 285 Moz en 2022 ;
• une stabilisation autour de ~1 230–1 240 Moz en 2023–2024.
Cette évolution est particulièrement notable étant donné que le marché de l’argent a connu des déficits persistants au cours de la même période.
Selon un modèle simple, des déficits répétés devraient entraîner une diminution régulière et visible des stocks. Pourtant, cette évolution n’apparaît pas pleinement dans les données publiées.
Cette apparente incohérence met en évidence une caractéristique structurelle essentielle du marché de l’argent : la différence entre les flux et les stocks.
Pourquoi les déficits ne sont pas entièrement visibles dans les stocks
La relation entre les déficits et les stocks n’est pas linéaire. Bien que les déficits réduisent effectivement le stock total d’argent, ils ne se traduisent pas nécessairement par une diminution équivalente des stocks déclarés.
Plusieurs mécanismes permettent d’expliquer cette dynamique :
• Les prélèvements ont lieu en dehors des stocks visibles. Une part importante de l’argent est détenue sous des formes privées ou non déclarées. Les déficits peuvent être absorbés par ces réserves sans avoir d’incidence sur les données publiées.
• Reclassification des stocks. L’argent peut passer d’une catégorie à une autre — par exemple, d’avoirs privés vers des coffres de places boursières. Cela peut stabiliser, voire augmenter, les stocks déclarés malgré une diminution sous-jacente des réserves.
• Les stocks importants jouent un rôle de tampon. Les stocks hors sol représentent plusieurs mois d’approvisionnement. Même des déficits annuels importants restent relativement faibles par rapport au volume total des réserves.
• Dynamique entre flux et stocks. Les déficits constituent des flux annuels, tandis que les stocks correspondent à des réserves cumulées. Cette différence limite la visibilité à court terme des déséquilibres structurels.
Cette comparaison met en évidence la différence structurelle entre les flux annuels (déficits) et les stocks cumulés (inventaires).
Par conséquent, les stocks visibles peuvent rester stables même lorsque le marché présente une tension structurelle.
Ce que les données suggèrent sur la réalité du marché
La stabilité des stocks déclarés au cours des dernières années suggère que les avoirs institutionnels visibles n’ont pas constitué la principale source d’approvisionnement utilisée pour combler les déficits.
Les données conduisent plutôt à une autre conclusion :
• une part importante de l’argent mondial existe en dehors des systèmes de reporting ;
• les stocks non déclarés jouent un rôle essentiel dans l’équilibre du marché ;
• les particuliers et détenteurs privés peuvent agir comme fournisseurs marginaux en période de déficit.
Cette interprétation correspond au comportement observé sur le marché au cours de la période 2023–2024, durant laquelle les déficits ont persisté sans entraîner de baisse significative des stocks visibles.
Dans ce contexte, les chiffres relatifs aux stocks hors sol ne doivent pas être considérés comme une mesure exhaustive de la quantité d’argent disponible, mais plutôt comme un indicateur partiel de la liquidité visible du marché.
Conclusion
Les stocks d’argent hors sol sont souvent considérés comme un indicateur simple, mais ils sont en réalité influencés par les définitions utilisées, les méthodes de reporting et les dynamiques structurelles du marché.
Au cours de la dernière décennie, deux enseignements majeurs se dégagent :
• la méthodologie utilisée pour calculer les stocks a considérablement évolué, créant une rupture dans la comparabilité des données historiques ;
• les stocks déclarés ne représentent qu’une fraction du stock mondial total d’argent.
Malgré les déficits persistants du marché, les stocks visibles sont restés relativement stables ces dernières années. Cela ne remet pas en cause l’existence d’un déficit — cela reflète plutôt le rôle des stocks non déclarés et des réserves structurelles qui servent de tampon au sein du marché.
Les stocks d’argent hors sol ne constituent donc pas seulement une mesure de quantité : ils reflètent ce que le marché est en mesure d’observer, et pas nécessairement ce qui existe réellement.